揭秘開發商的基金算盤：提升收益率+產業協同試驗
來源:每日經濟新聞 作者:每日經濟新聞 時間:2014-07-04
核心提示：中國的地產基金發展不過短短十余年時間，管理規模已經達到數千億元。目前，在地產行業銀行信貸融資越來越困難而信托等渠道融資成本越來越高的情況下，越來越多的房地產公司傾向于成立自己的房地產基金。
中國的地產基金發展不過短短十余年時間，管理規模已經達到數千億元。目前，在地產行業銀行信貸融資越來越困難而信托等渠道融資成本越來越高的情況下，越來越多的房地產公司傾向于成立自己的房地產基金。
和當年企業主要為募資而成立房地產私募基金不同，如今開發商更看重的是，使用房地產私募基金是否能夠提升公司的盈利能力。以極低的自有資金比重實現高額凈利潤，進而取得超過行業平均值的凈資產收益率，這當然是一種理想的狀況，但同時，行業低迷帶來的風險也如影隨形。如何做好地產基金的運營與風控，是擺在地產商和基金管理者面前的一道難題。
保利地產2013年年報顯示，公司投資的主要房地產基金——信保基金管理的賬面資產價值只有2.24億元，但當年的投資收益卻達1.07億元，投資收益超過40%；此外，保利地產2013年的攤薄凈資產收益率為20.76%，遠遠高于行業11%的平均凈資產收益率。
億翰智庫上市公司房地產研究中心副主任張化東說，通過利用私募基金，開發商的平均負債杠桿可以提高將近一倍。隨著負債杠桿的提升，房地產企業的凈資產收益率也能得到大幅提高。
克而瑞研究分析師朱一鳴說，股權類的私募基金還會帶給開發商代建、開發管理、資產管理等業務的收益，類似鐵獅門的模式，最高甚至可以達到40%的凈資產收益率。
在行業平均毛利率已降至30%左右之時，超過30%的凈資產收益率，顯然能大大提升公司在資本市場上的競爭力，而這對公司之后的募資、擴張都將至關重要。
利用基金提升盈利能力
2002年，當萬科、萬通、建業等公司發起成立中城聯盟投資管理公司時，他們也許并未想到，有一天公司的地產基金管理規模能超過千億元。根據《中國企業家》的報道，上述公司成立一年半時，公司募集的資金只有1500萬美元。
十多年后的今天，朗詩、保利、金地等公司管理的基金規模已經達到數十億甚至數百億元，復星地產控股有限公司的資產管理規模更是達到千億元。同時，越來越多的房地產公司傾向于成立自己的房地產基金。
和當年企業主要為募資而成立房地產私募基金不同，如今開發商更看重的是，使用房地產私募基金是否能夠提升公司的盈利能力。
據克而瑞分析師朱一鳴介紹，以美國的鐵獅門為案例，房地產私募基金對該公司凈資產收益率提升的幫助較大。一是實現了“小股操盤”，以極低的自有資金比重實現高額凈利潤，進而取得超過行業平均值的凈資產收益率；二是向私募基金的投資者收取項目管理費、代建費以及資產管理費。
就目前而言，前者的意義更為重大。據上海易居房地產研究院發布的數據，今年一季度開發商自籌資金占開發資金總規模接近40%。對此，億翰智庫上市公司研究中心副主任張化東說，利用私募基金，開發商可以解決10%~20%的資金需求。
保利年報充分顯示出地產基金模式所能達到的規模。根據公司年報，保利在信保基金的權益只有2億多元，但信保基金的資金規模卻達到了40多億元。
除此之外，代建、開發管理以及資產管理業務帶來的收益雖然不算高，也有可觀的毛利。根據張化東的介紹，僅資產管理業務就可以獲得2%左右的提成，而代建的收益則可以達到銷售總金額的8%，開發管理業務的收益也能達到項目總銷售收入的5%左右。這些收入無疑大大彌補了房企因為行業毛利下滑而帶來的損失。
房地產基金試驗領域廣泛
雖然理論上房地產私募基金能夠提升企業的經營杠桿，使開發商的凈資產收益率大幅提升，但是，記者發現，絕大多數房地產企業的凈資產收益率并沒有因成立并管理大規模的地產基金而大幅增長。
記者為此采訪了金地集團相關負責人，他告訴記者，房地產基金管理作為獨立的公司，不會并入到集團的年報里，而募集的資金中雖然有一部分被用于金地旗下的項目，但也有資金運用到其他房地產公司項目。
對于上述說法，蘭德咨詢總裁宋延慶告訴記者，目前房地產基金對于開發商來說，更大的意義是產業協同試驗，并不指望借助基金給房地產公司帶來可觀的利潤。
記者此前調查了解到，目前開發商在房地產基金試驗的領域非常廣泛，并不只是涉及房地產開發。
辦公空間提供商蜂巢辦公空間的相關人士就表示，目前在服務式辦公領域，有一部分投資商就是出自專業的房地產基金。據他介紹，服務式辦公室的收益也像房地產基金一樣由多個部分組成。除了傳統的租金收益外，還有金融服務、行政服務配套服務等收益。
同樣，房地產并購類型的基金，也是開發商目前正在嘗試的一種類型。以金地為例，其嘗試的低成本“夾層基金”就可以用來并購項目股權。
除此之外，還有部分地產公司通過舊改項目成立的有限合伙公司，為地方城市建設提供融資平臺的案例。
宋延慶說，這些基金對開發商更大的意義不只是提升業績，還在于通過基金試驗，完成由開發商向金融投資商的轉型。
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風險控制
地產基金或現局部兌付危機系統性風險發生概率小
自2010年起出現爆發式增長的房地產基金，今年將迎來第一道坎。
隨著今年以來房地產市場持續下行，給房地產基金帶來巨大的兌付壓力。但記者調查發現，經過數年野蠻成長，越來越多的大型地產私募基金公司建立了多重風險控制體系，包括股權質押、全程財務監控、母公司擔保等。
新城控股高級副總裁歐陽捷向記者表示，雖然今年房地產市場降溫會給不少房地產基金帶來壓力，甚至可能出現局部的兌付危機，但整個行業出現系統性危機的可能性比較小，優質的房地產基金反而有望借助此次調控脫穎而出。
部分風控要求高于信托
日前，位于廣州南沙區的住宅項目南沙一品完成了項目交接，項目實際控制人從廣東創鴻集團換成中山市通大房地產有限公司，主導此次交易的正是項目的合作基金德信資本。
南沙一品是廣東創鴻集團在南沙打造的一個綜合體項目，2013年創鴻集團與德信資本合作推出德信·創鴻房地產投資基金，基金總募集規模為3億元，基準投資日為2013年8月28日，投資期限為24個月。
然而，去年11月，創鴻集團有限公司董事長黃鴻明因涉嫌行賄被廣東省人民檢察院依法刑事拘留，受此影響，當時在售的南沙一品隨后停止項目的所有宣傳。
突如其來的危機，正是考驗基金風控能力的機會。根據雙方的合作協議，基金直接持有項目公司100%股權，項目公司公章、財務章、銀行賬戶等均由基金管理人德信資本監管，即基金方擁有對標的項目的獨立開發權、處置權。為此，德信資本與項目方多次交鋒，最終說服其引入戰略投資方對項目做整體并購。
德信資本董事長陳義楓告訴記者，經過反復甄選，德信資本挑選了中山市通大集團作為項目的并購合作方。6月上旬，通大集團順利完成項目交接，并重新派遣施工隊推進項目的順利開展，德信·創鴻房地產投資基金更名為德信·通大南沙房地產項目投資基金，最終化解了潛在的危機。
德信資本南沙項目的案例并非孤例。歐陽捷告訴記者，“根據我所接觸的情況看，地產基金的風控能力并不像外界所想象的那么差”。他說，大多數地產私募基金在投資前會對項目進行詳細評估，對項目公司擁有絕對控股權，項目的開發過程中會派駐管理團隊進行全程監控，財務章、法人章由基金公司親自管理，銷售回款中絕大部分由基金支配，這些措施杜絕了大多數內部風險的發生。
陳義楓向記者表示，地產基金的募資門檻看似比信托公司低，但不能就簡單認為地產基金的風險一定比信托公司高。地產基金對于風控的要求，某些方面甚至高于信托和其他金融機構。
系統性風險發生概率小
不可否認，市場轉冷是否會導致房地產基金陷入兌付危機成為業界關注的焦點。
歐陽捷認為，房地產基金行業也許會出現局部的兌付危機，但是行業出現系統性風險的可能性很小。一方面，雖然房地產市場較去年出現明顯下滑，但如果與前幾年的市場狀況比較其實并不差；另一方面，主流房企業績大多數仍然在增長或者持平，銷售大幅衰退的企業極少，這說明在行業內占主導地位的大型房企并不存在生存危機，由于這些房企普遍擁有自己的房地產基金，這批地產基金從目前來看并不存在危機。
不過，與大型房企相比，由于大量的中小型房企缺乏融資渠道，所以局部風險可能出現在這類型房地產基金上。
陳義楓透露，如果項目出現滯銷，基金擁有決定權，要求開發商（專題閱讀）降價銷售，盡快回籠資金以保障投資者利益。
歐陽捷表示，即便是中小型房企出現經營危機，它們也可以通過向主流房企出售項目甚至公司股權完成“自救”，這是地產基金樂于看到的。歐陽捷說，“相較于牌照類金融機構，地產基金行業沒有嚴格的準入門檻，所以目前可謂是魚龍混雜。但在這次的市場洗禮下,優秀的地產私募基金有望脫穎而出，真正危險的應該那些規模較小、缺乏有效風控制度的機構”。
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典型案例
萬通立體城市首筆基金完成兌付4道關口防范風險
風險控制能力是考驗地產基金運營的最關鍵因素。在這方面，萬通對立體城市的投資基金的風控措施值得同行借鑒。
立體城市這樣大體量的項目，早在2011年，萬通聯手多家機構發行了規模為18億元的立體之城發展基金，而這只基金也正值到期兌付之時。首個立體城市與地產基金合作的成功與否也將直接影響接下來萬通計劃打造的多個立體城市項目。
對于這筆基金的最新狀況，北京萬通立體之城投資有限公司總經理郝杰斌7月3日在接受 記者采訪時表示，目前該基金的部分A類投資已經按照投資合伙協議的要求，在約定的時間內完成了兌付，接下來B類投資者仍然是基金合伙人。
“立體城市項目進入了快速建設和發展期，我們也將用之后項目運作中產生的收益為基金投資人帶來預期甚至超出預期的優良收益。”郝杰斌對此說道。
立體城的“輕資產”運營模式
“輕資產”模式一直是萬通地產提出要堅持的發展方向，來自萬通方面的解釋稱，所謂“輕資產”，便是從公司在拿地前夕就引入戰略合作伙伴，實現股權合作，共同開發。這樣既可以降低自有資金的投入，同時還可以轉讓大部分股權，并享受土地溢價。
萬通地產主管商用物業的副總經理汪慶宏此前表示，萬通地產正在籌建萬通房地產開發股權投資基金，主要投資于房地產項目的開發階段，投資項目多位于國內一二線城市，部分三線城市高流動性的項目也在范圍之內。
以基金為核心的“輕資產”模式已經逐漸覆蓋了萬通地產現有的全部商用物業。但對于體量較小的項目來說，開發周期可控，回款速度自然也較快，基金的引入無疑會進一步優化資金狀況。真正考驗其運作能力的是周期較長的大體量項目，最具代表性的則是萬通立體城市。
按照馮侖最初的設想，立體城市的建造地被劃定在廊坊、西安、溫州等城市。目前，位于西咸的立體城市項目已于2013年7月26日正式開工。
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