麥肯錫報(bào)告：中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的三大命門(mén)

資產(chǎn)證券化不僅是技術(shù)手段，其本質(zhì)是以資金回報(bào)要求為起始點(diǎn)，推翻圍繞資源獲取和銷(xiāo)售的傳統(tǒng)地產(chǎn)思維，從而再造資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)模式。

 

過(guò)去這一年，房地產(chǎn)市場(chǎng)上演了一波盛世行情，之后一步踏入政策調(diào)控的冬天。對(duì)于房企來(lái)說(shuō)，如何安然越冬從容迎接春天？在更深層次上，它指向了一個(gè)重大命題，即中國(guó)房企在新常態(tài)下如何找到新機(jī)遇和新動(dòng)能。這就需要我們把房地產(chǎn)行業(yè)放到一個(gè)更大的視野加以理解，方能撥開(kāi)短期波動(dòng)的迷霧，找到下一步的可能行進(jìn)路徑。成熟市場(chǎng)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展到今天，已經(jīng)走過(guò)若干個(gè)周期，而中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)還沒(méi)有經(jīng)歷一個(gè)完整周期。觀察成熟市場(chǎng)的周期演進(jìn)，有助于中國(guó)房企把握行業(yè)的未來(lái)趨勢(shì)。站在這樣一個(gè)高度，聚焦行業(yè)在大的時(shí)代背景下的轉(zhuǎn)型訴求， 最近《麥肯錫季刊》發(fā)布的一期以“中國(guó)房地產(chǎn)：越冬取勝”題材指出，從商業(yè)模式、新業(yè)務(wù)、數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、資產(chǎn)證券化、組織形式等多個(gè)維度入手，嘗試著做一次思想的先行探路，希望以此引發(fā)各方對(duì)行業(yè)轉(zhuǎn)型的有益探討和實(shí)踐探索。

 

 

過(guò)去十年中國(guó)見(jiàn)證了房地產(chǎn)業(yè)的高速增長(zhǎng)，隨著2013年特殊窗口期逐漸關(guān)閉，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方式開(kāi)始發(fā)生質(zhì)的改變，企業(yè)面臨的不確定性急劇增加，市場(chǎng)容錯(cuò)度大幅降低。如果說(shuō)過(guò)去十年是整個(gè)行業(yè)的共榮，下一個(gè)十年則是房企個(gè)體能力的比拼。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商必須深刻理解和積極應(yīng)對(duì)新常態(tài)下增長(zhǎng)方式和增長(zhǎng)來(lái)源的兩大轉(zhuǎn)變。轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵是盡快實(shí)現(xiàn)從土地開(kāi)發(fā)向資產(chǎn)管理的思路轉(zhuǎn)變。當(dāng)明確這一頂層變革思路后，三方面重構(gòu)是實(shí)現(xiàn)成功轉(zhuǎn)型的必要條件。房企只有先人一步對(duì)能力和平臺(tái)進(jìn)行超額投入，才能在房地產(chǎn)行業(yè)的下半場(chǎng)贏得價(jià)值回報(bào)。

 

中國(guó)住宅房地產(chǎn)行業(yè)正在從賣(mài)方市場(chǎng)轉(zhuǎn)向買(mǎi)方市場(chǎng)，這一過(guò)渡期也將是房企彎道超車(chē)的絕佳良機(jī)。隨著中國(guó)進(jìn)入“互聯(lián)網(wǎng)+”時(shí)代，消費(fèi)者（尤其是未來(lái)的主力軍）的行為已經(jīng)轉(zhuǎn)向數(shù)字化和全渠道，新的技術(shù)（如VR、大數(shù)據(jù)）也為房企突破傳統(tǒng)約束提供了可能。專(zhuān)家建議，房企應(yīng)借助數(shù)字化的“四個(gè)輪子”實(shí)現(xiàn)彎道超車(chē)，重塑客戶(hù)營(yíng)銷(xiāo)體驗(yàn)，打造針對(duì)購(gòu)房者的獨(dú)特價(jià)值主張，占領(lǐng)市場(chǎng)過(guò)渡期的先機(jī)。

 

近年來(lái)，領(lǐng)先房地產(chǎn)企業(yè)紛紛啟動(dòng)圍繞“房地產(chǎn)+”的創(chuàng)新與轉(zhuǎn)型，但在許多細(xì)分領(lǐng)域，例如商業(yè)地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)等，試水者遭遇了某些轉(zhuǎn)型困境。只有從根本上轉(zhuǎn)變業(yè)務(wù)邏輯，房企才能找到發(fā)展新業(yè)務(wù)的成功路徑。在房地產(chǎn)行業(yè)的下半場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，以資產(chǎn)作為單一驅(qū)動(dòng)的業(yè)務(wù)邏輯已經(jīng)難以維系，戰(zhàn)略資源的定義發(fā)生了變化，從“土地”轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;客戶(hù)”，以及對(duì)客戶(hù)洞見(jiàn)的把握。未來(lái)房地產(chǎn)新業(yè)務(wù)體系將從“資產(chǎn)”為導(dǎo)向的單維或二維體系，轉(zhuǎn)變?yōu)橐?ldquo;客戶(hù)需求”為導(dǎo)向的高維體系。

 

很多開(kāi)發(fā)企業(yè)嘗試復(fù)制基金模式，啟動(dòng)從加工制造快周轉(zhuǎn)向資產(chǎn)管理模式的轉(zhuǎn)型，但資產(chǎn)證券化進(jìn)程相對(duì)緩慢。事實(shí)上，資產(chǎn)證券化不僅是技術(shù)手段，其本質(zhì)是以資金回報(bào)要求為起始點(diǎn)，推翻圍繞資源獲取和銷(xiāo)售的傳統(tǒng)地產(chǎn)思維，從而再造資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)模式。

 

本文，飆馬商業(yè)地產(chǎn)將從剖析國(guó)際領(lǐng)先實(shí)踐入手，指出成熟的資產(chǎn)管理模式應(yīng)具備三個(gè)特征。這三個(gè)特征具有普適性，適用于產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)等不同類(lèi)型公司。

 

 

從資產(chǎn)負(fù)債角度看地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展，幾個(gè)重要風(fēng)向標(biāo)體現(xiàn)了市場(chǎng)進(jìn)入下半場(chǎng)后傳統(tǒng)商業(yè)模式所面臨的挑戰(zhàn)：快周轉(zhuǎn)模式下的資產(chǎn)收益率持續(xù)下行，滯重資產(chǎn)累積，負(fù)債率水平上升。很多開(kāi)發(fā)企業(yè)嘗試復(fù)制基金模式，啟動(dòng)從加工制造快周轉(zhuǎn)向資產(chǎn)管理模式的轉(zhuǎn)型。簡(jiǎn)單而言，就是將產(chǎn)生穩(wěn)定回報(bào)的持有型資產(chǎn)借助金融平臺(tái)轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表，將所有權(quán)向機(jī)構(gòu)或個(gè)人投資者轉(zhuǎn)移的過(guò)程。本土市場(chǎng)的證券化進(jìn)程相對(duì)緩慢，除了監(jiān)管、稅收等一些制度障礙，資產(chǎn)回報(bào)低也導(dǎo)致市場(chǎng)信心不足。若干實(shí)例和數(shù)字可作佐證：

 

在港交所主板掛牌的以寫(xiě)字樓為載體的某產(chǎn)業(yè)信托，認(rèn)購(gòu)期間僅收到 500多份有效申請(qǐng)，認(rèn)購(gòu)數(shù)量相當(dāng)于其公開(kāi)發(fā)售部分的15.6%。在港發(fā)行價(jià)被定為3.81—4.03港元的下限，現(xiàn)在已經(jīng)跌破發(fā)行價(jià)，每個(gè)基金單元約為3.47港元。另一以酒店物業(yè)為載體的產(chǎn)業(yè)信托，原計(jì)劃發(fā)行規(guī)模總集資額16.45億—19.74億港元，但最終僅發(fā)行了約6.75億港元；發(fā)行價(jià)也被定在3.5—4.2港元的下限。現(xiàn)在價(jià)格已跌破發(fā)行價(jià)，約為2.38港元。

 

這種現(xiàn)象可以從若干層次進(jìn)行解釋。第一層次是技術(shù)問(wèn)題：例如，中國(guó)企業(yè)對(duì)資產(chǎn)估值過(guò)于樂(lè)觀，而海外投資者在估值上更為審慎，往往會(huì)按六折左右進(jìn)行計(jì)算；第二層次是能力問(wèn)題：由于資產(chǎn)管理能力薄弱，投資者對(duì)打包資產(chǎn)的信心不足，回報(bào)和預(yù)期之間存在很大障礙；第三層次也是最根本的模式問(wèn)題，企業(yè)并沒(méi)有按資產(chǎn)證券化的邏輯把商業(yè)模式走通。資產(chǎn)證券化不僅是技術(shù)手段，其本質(zhì)是以資金回報(bào)要求為起始點(diǎn)，推翻圍繞資源獲取和銷(xiāo)售的傳統(tǒng)地產(chǎn)思維，從而再造資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)模式。

 

 

什么是資產(chǎn)管理模式？

 

要理順和走通資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)模式，首先要理解什么是資管模式。房地產(chǎn)的資產(chǎn)管理模式是一種以持有型物業(yè)作為投資載體，通過(guò)合理運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值升值的運(yùn)作模式。其終極目標(biāo)在于將運(yùn)營(yíng)成熟良好的資產(chǎn)打包成金融類(lèi)產(chǎn)品（如REITs、商業(yè)信托等），在實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)出表的同時(shí)，仍保留運(yùn)營(yíng)管理。這種“輕資產(chǎn)，重運(yùn)營(yíng)”的操盤(pán)方式，能夠降低資產(chǎn)負(fù)債率、釋放資產(chǎn)價(jià)值。

 

與傳統(tǒng)的開(kāi)發(fā)商銷(xiāo)售模式不同，資產(chǎn)管理模式不單一衡量資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，它的獲利模式在于持有過(guò)程中，通過(guò)對(duì)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的提升獲取持續(xù)性收入。商業(yè)邏輯從“資產(chǎn)獲取-開(kāi)發(fā)-銷(xiāo)售”轉(zhuǎn)換成“投-融-管-退”。并且是以資產(chǎn)退出為起點(diǎn)，即從基金退出的收益率要求出發(fā)，倒推資產(chǎn)獲取的判斷標(biāo)準(zhǔn)和運(yùn)營(yíng)管理要求，進(jìn)行管理邏輯的重新梳理。

 

 

如何才能真正走通資產(chǎn)管理模式？

 

結(jié)合國(guó)際案例，我們認(rèn)為，從模式上來(lái)看，成熟的資產(chǎn)管理模式應(yīng)具備三個(gè)特征。下文以新加坡騰飛集團(tuán)(Ascendas Group)為例進(jìn)行詳解。需要指出的是，這三大特征具有普適性，適用于產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)等不同類(lèi)型公司。

 

特征1：立足客戶(hù)，以客戶(hù)要求作為資產(chǎn)獲取的判斷原點(diǎn)

 

騰飛資管模式的支點(diǎn)是客戶(hù)，這里的客戶(hù)不僅包括企業(yè)租戶(hù)，也包括基金客戶(hù)。通過(guò)滿(mǎn)足企業(yè)租戶(hù)對(duì)產(chǎn)品的要求和基金客戶(hù)對(duì)資產(chǎn)回報(bào)的要求，確定資產(chǎn)獲取和運(yùn)營(yíng)策略，最后實(shí)現(xiàn)持續(xù)性收入和證券化出表（見(jiàn)圖1）。

 

 

首先看企業(yè)租戶(hù)。從選地起，騰飛會(huì)先了解目標(biāo)客戶(hù)有無(wú)搬遷意向、對(duì)地區(qū)是否有特殊要求等，并將其作為資產(chǎn)獲取的唯一邏輯。

 

其次看基金客戶(hù)。騰飛的每個(gè)項(xiàng)目都按照基金要求倒推項(xiàng)目收益，每個(gè)環(huán)節(jié)都設(shè)有控制標(biāo)準(zhǔn)，要求嚴(yán)格按標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行。騰飛僅投資符合基金要求（如10年內(nèi)部收益率IRR超過(guò)12%，營(yíng)運(yùn)凈收入NOI超過(guò)7%）的項(xiàng)目，且在初期測(cè)算時(shí)就采用最保守、最嚴(yán)格的假設(shè)，并經(jīng)過(guò)新加坡總部成本測(cè)算中心復(fù)核，確定項(xiàng)目收益能夠達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)。

 

特征2：視招商為核心能力，銜接從選地到證券化出表全流程。

 

與多數(shù)本土地產(chǎn)企業(yè)將土地拓展團(tuán)隊(duì)視為核心價(jià)值創(chuàng)造部門(mén)不同，騰飛的核心部門(mén)是招商團(tuán)隊(duì)。作為接觸租戶(hù)的一線渠道，招商團(tuán)隊(duì)從選地時(shí)就開(kāi)始介入項(xiàng)目，并完整參與全流程，以確保租戶(hù)的需求能得到充分滿(mǎn)足（見(jiàn)圖2）。

 

 

選地階段：招商團(tuán)隊(duì)根據(jù)客戶(hù)的拓展需求布局，結(jié)合其需求尋找合適的土地資源，一般正式投資項(xiàng)目前已能確定約50%的意向租戶(hù)。

 

設(shè)計(jì)階段：招商團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)收集潛在客戶(hù)的意見(jiàn)與需求，與規(guī)劃部、工程部緊密合作，確保開(kāi)發(fā)的產(chǎn)品能夠同時(shí)滿(mǎn)足客戶(hù)訴求、客戶(hù)租金承受力、質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)等多維度要求。

 

開(kāi)發(fā)階段：招商團(tuán)隊(duì)持續(xù)推動(dòng)工作。自有團(tuán)隊(duì)主攻龍頭企業(yè)，其他客戶(hù)則主要交由五大行根據(jù)招商團(tuán)隊(duì)制定的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行專(zhuān)業(yè)篩選。一般在竣工交付時(shí)，租戶(hù)簽約率能達(dá)到60%—80%。

 

運(yùn)營(yíng)維護(hù)階段：招商團(tuán)隊(duì)對(duì)滿(mǎn)租率負(fù)責(zé)，他們定期回訪客戶(hù)，根據(jù)客戶(hù)反饋幫助運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)優(yōu)化各類(lèi)服務(wù)配套（如餐飲、設(shè)施、綠化等）。與此同時(shí)建立租戶(hù)管理機(jī)制，在租約到期一年前就開(kāi)始商談新合約，確保租約到期半年前簽訂新合約，以此降低空置率。

 

值得一提的是，以商業(yè)類(lèi)綜合體為主的凱德集團(tuán)對(duì)租戶(hù)配比設(shè)置了更細(xì)化的要求。為確保平均租金符合標(biāo)準(zhǔn)，招商團(tuán)隊(duì)對(duì)租戶(hù)結(jié)構(gòu)實(shí)行動(dòng)態(tài)管理。若已招到較多龍頭租戶(hù)導(dǎo)致租金偏低，就會(huì)調(diào)整策略主攻高租金的中小租戶(hù)。

 

 

特征3：匹配相應(yīng)組織保障，為模式保駕護(hù)航

 

設(shè)計(jì)與業(yè)務(wù)導(dǎo)向一致的考核體系，注重資金回報(bào)率和客戶(hù)滿(mǎn)意度。對(duì)于項(xiàng)目操盤(pán)人，通過(guò)考核項(xiàng)目的內(nèi)部收益率和運(yùn)營(yíng)凈收入，掌控項(xiàng)目整體收益。項(xiàng)目招商團(tuán)隊(duì)即項(xiàng)目操盤(pán)團(tuán)隊(duì)，同時(shí)也是組織中的最小經(jīng)營(yíng)單元，對(duì)最終運(yùn)營(yíng)結(jié)果端到端負(fù)責(zé)。通過(guò)考核滿(mǎn)租率或租金收入，倒逼團(tuán)隊(duì)掌控招商進(jìn)度與運(yùn)營(yíng)質(zhì)量。

 

 

對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)商的啟示：學(xué)習(xí)騰飛模式的意義

 

成熟市場(chǎng)已經(jīng)走通的先進(jìn)商業(yè)實(shí)踐在中國(guó)卻落地艱難。只有實(shí)現(xiàn)三個(gè)轉(zhuǎn)變，才能真正走通商業(yè)邏輯，實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式重塑。

 

首先，從以資源為中心的開(kāi)發(fā)商思維轉(zhuǎn)為以客戶(hù)為中心的資產(chǎn)管理思維。當(dāng)前多數(shù)地產(chǎn)商仍持“圈地”心態(tài)，即使在轉(zhuǎn)型過(guò)程中，并未從根本上轉(zhuǎn)變思維，仍以獲取資產(chǎn)（土地）為業(yè)務(wù)起點(diǎn)。這種心態(tài)表現(xiàn)在選地過(guò)程中，更多關(guān)注如何能夠獲得土地，而非客戶(hù)要求。由于出發(fā)點(diǎn)不同，又未考慮到終端退出時(shí)的基金要求，導(dǎo)致無(wú)法閉環(huán)。我們認(rèn)為，房地產(chǎn)商需要轉(zhuǎn)換思維模式，而非簡(jiǎn)單打包出表。“招商前置”的根本意義是將客戶(hù)需求納入到選地邏輯、產(chǎn)品設(shè)計(jì)邏輯和運(yùn)營(yíng)體系設(shè)計(jì)中去。

 

其次，重視招商運(yùn)營(yíng)且做到長(zhǎng)期投入、持續(xù)建設(shè)。與國(guó)際領(lǐng)先運(yùn)營(yíng)商相比，中國(guó)地產(chǎn)商大多未設(shè)立專(zhuān)業(yè)的資產(chǎn)管理與運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)。即使配有招商團(tuán)隊(duì)，但一般只在建設(shè)開(kāi)工后或竣工前才介入，導(dǎo)致只能根據(jù)現(xiàn)有項(xiàng)目的條件尋找客戶(hù)。與國(guó)際領(lǐng)先企業(yè)相比，過(guò)于被動(dòng)。為了改變現(xiàn)狀，在加強(qiáng)能力建設(shè)的同時(shí)，也需要重新梳理核心業(yè)務(wù)流程。

 

最后，改革組織架構(gòu)與考核體系，實(shí)現(xiàn)管理邏輯與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)模式導(dǎo)向一致。傳統(tǒng)管理體系中，考核過(guò)度倚重獲地?cái)?shù)量，不確定性較大，不利于保證項(xiàng)目的收益率，也與資產(chǎn)管理模式南轅北轍。應(yīng)該在項(xiàng)目過(guò)程中著重考慮收益率指標(biāo)，如營(yíng)運(yùn)凈收入、項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)金流等。

 

 

由于房地產(chǎn)商自身特點(diǎn)及發(fā)展階段不同，向資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)型的道路上遇到的問(wèn)題既有共性的部分，也會(huì)有獨(dú)特性的部分，沒(méi)有哪一套方案能夠完美解決所有的問(wèn)題。向資產(chǎn)管理轉(zhuǎn)型的企業(yè)可以把本文提示的最佳實(shí)踐與三大困難作為起點(diǎn)及參考，梳理現(xiàn)有業(yè)務(wù)模式與資產(chǎn)管理模式之間存在的差異，明確自身轉(zhuǎn)型過(guò)程中遇到的瓶頸及問(wèn)題，制定相應(yīng)的改善方案，從而推動(dòng)轉(zhuǎn)型落地。

 

文章來(lái)源：麥肯錫咨詢(xún)公司