臺(tái)灣金融江湖的老故事與新煩惱

金融機(jī)構(gòu)的商業(yè)模式構(gòu)建依托于商業(yè)環(huán)境，但在競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定后，也會(huì)反作用于商業(yè)環(huán)境。當(dāng)龍頭的影響力足夠強(qiáng)大時(shí)，僅僅出于商業(yè)邏輯考慮，放任其自由競(jìng)爭(zhēng)，反而可能給經(jīng)濟(jì)體系和行業(yè)生態(tài)帶來負(fù)外部性。臺(tái)灣地區(qū)的金融機(jī)構(gòu)發(fā)展歷程和當(dāng)下格局給了我們一個(gè)很好的參照系。金融業(yè)的背后既是實(shí)業(yè)，也是政治，更是整個(gè)社會(huì)結(jié)構(gòu)和需求變遷的鏡像投射和折影。

金融業(yè)與現(xiàn)實(shí)世界互為依托，類似水與魚之間——水大而魚肥美，水小則魚靈動(dòng)；淡水多鯉魚，東海產(chǎn)黃魚；食人魚放生，則滿池遭殃。

 

由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)階段和特征不同，中國(guó)大陸地區(qū)先后經(jīng)歷了國(guó)有大行、股份制銀行到地方性商業(yè)銀行的前浪、后浪相繼發(fā)展，業(yè)務(wù)方向從對(duì)公到同業(yè)再到零售業(yè)務(wù)等多點(diǎn)開花；既有過非標(biāo)資產(chǎn)的黃金歲月，信托借勢(shì)崛起；也有資本市場(chǎng)彎曲發(fā)展，但券商創(chuàng)新迭代不絕；也有P2P憑借政策和互聯(lián)網(wǎng)紅利，先榮后辱；邁入后工業(yè)時(shí)代，Z世代理念變更，移動(dòng)支付工具愈發(fā)便捷，消費(fèi)浪潮催生消費(fèi)金融需求暴漲。

 

不同的社會(huì)結(jié)構(gòu)、政策和監(jiān)管環(huán)境、實(shí)業(yè)基礎(chǔ)以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)階段帶來不同的金融需求和金融機(jī)構(gòu)的表征與基底。中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的金融業(yè)和金融機(jī)構(gòu)發(fā)展亦是如此。

因勢(shì)而變與淘汰更新

 

臺(tái)灣的社會(huì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展大致可分成三個(gè)階段，第一個(gè)階段是威權(quán)時(shí)代體制下的經(jīng)濟(jì)騰飛期。彼時(shí)，族群之間尚未撕裂，社會(huì)處于發(fā)展機(jī)遇期，內(nèi)卷化現(xiàn)象不嚴(yán)重；產(chǎn)業(yè)以農(nóng)業(yè)和輕工業(yè)為主，政策引導(dǎo)下建立了吸引外資投資的出口導(dǎo)向型外貿(mào)加工產(chǎn)業(yè)園區(qū)，比如全球第一個(gè)出口加工貿(mào)易產(chǎn)業(yè)園區(qū)“高雄加工出口區(qū)”就誕生在1966年的臺(tái)灣地區(qū)，后來被大陸復(fù)制模仿。

 

這一時(shí)期臺(tái)灣誕生的風(fēng)云上市公司包括紡織服裝巨頭儒鴻、鞋業(yè)代工巨頭寶成、食品加工巨頭統(tǒng)一等。與此相應(yīng)，同一時(shí)期的臺(tái)灣金融業(yè)處于初期和金融強(qiáng)管制期，較為初級(jí)，金融機(jī)構(gòu)以銀行體系為主導(dǎo)，國(guó)有金融機(jī)構(gòu)占據(jù)核心競(jìng)爭(zhēng)地位。

 

這一體系發(fā)展到1980年，呈現(xiàn)出的最大特點(diǎn)就是“二元性金融體系”——有組織的金融體系和無組織的民間金融市場(chǎng)（影子銀行）并存。

臺(tái)灣GDP增速走勢(shì)

數(shù)據(jù)來源：wind

 

第二個(gè)階段是上世紀(jì)70年代末蔣經(jīng)國(guó)領(lǐng)導(dǎo)下的十大建設(shè)時(shí)期。族群撕裂開始出現(xiàn)；產(chǎn)業(yè)政策主導(dǎo)仍舊占據(jù)重要位置，演變?yōu)橐园l(fā)展重化工業(yè)為主，這一時(shí)期出現(xiàn)的上市公司主要是臺(tái)塑集團(tuán)、臺(tái)化、中鋼等重化工業(yè)集團(tuán)。

 

同一時(shí)期的金融業(yè)處于蝶變和革故鼎新的階段。1989年《銀行法》修訂，臺(tái)灣允許利率自由化，銀行開放民營(yíng)。以此為標(biāo)志，金融業(yè)進(jìn)入開放期和自由化，民營(yíng)資本進(jìn)入，新興民營(yíng)金融機(jī)構(gòu)大量出現(xiàn)，并紛紛創(chuàng)新商業(yè)模式，帶來服務(wù)和效率提升的同時(shí)，期間也出現(xiàn)了銀行業(yè)過度競(jìng)爭(zhēng)、導(dǎo)致全行業(yè)虧損的問題。

 

第三個(gè)階段是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)時(shí)期。臺(tái)灣的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型從90年代開始初見成果，政策有意培植的電子產(chǎn)業(yè)在這段時(shí)間得到了長(zhǎng)足發(fā)展，取代了傳統(tǒng)的出口導(dǎo)向型低端制造業(yè)，逐步成為臺(tái)灣的“核心資產(chǎn)”，奠定了臺(tái)灣地區(qū)在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的地位。由此，臺(tái)商也積累了龐大財(cái)富，形成臺(tái)灣民眾民富的基礎(chǔ)。

 

受益于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的成功，進(jìn)入21世紀(jì)后，臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)仍舊保持了將近20多年的中低速增長(zhǎng)，使臺(tái)灣地區(qū)得以步入富裕地區(qū)的行列。但與此同時(shí)，經(jīng)濟(jì)的低速增長(zhǎng)，缺乏新的可以由點(diǎn)帶面的產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)點(diǎn)，使得存量市場(chǎng)格局下臺(tái)灣階層發(fā)生無可動(dòng)搖的固化和撕裂，年輕人的低薪酬和高失業(yè)率成為常態(tài)。

 

這一時(shí)期，臺(tái)灣出現(xiàn)的主要上市公司先后有代工巨頭廣達(dá)、仁寶、英業(yè)達(dá)、華碩等；曾經(jīng)紅極一時(shí)的HTC、臺(tái)積電（芯片代工）、聯(lián)發(fā)科（芯片設(shè)計(jì)）、日月光（封測(cè)）、鴻海、大立光（鏡頭）等。這個(gè)階段，臺(tái)灣金融業(yè)進(jìn)入一個(gè)金融需求的穩(wěn)定期，新興和新增金融需求下降，金融市場(chǎng)的產(chǎn)品和機(jī)制創(chuàng)新均大幅減少；資本市場(chǎng)的制度、產(chǎn)品和體系日趨完善，股票市場(chǎng)中外資占比較高且具有極強(qiáng)的市場(chǎng)定價(jià)能力和影響力，散戶的比重持續(xù)下降；同時(shí)市場(chǎng)的波動(dòng)率和換手率也不高，影響上市公司總市值的更多已經(jīng)是每股稅后利潤(rùn)（EPS），而不是估值（P/E）。

 

金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)格局也趨于穩(wěn)固，16大金控集團(tuán)陸續(xù)設(shè)立，金融機(jī)構(gòu)間的差異化特色也逐步出現(xiàn)，比如以券業(yè)為特色的元大金控，以創(chuàng)投和工業(yè)投資為特色的中華開發(fā)金控；以壽險(xiǎn)為特色的國(guó)泰金、富邦金；以財(cái)富管理為特色的玉山金等，金融機(jī)構(gòu)的逆襲機(jī)遇不再，機(jī)會(huì)窗口關(guān)閉。

臺(tái)灣主要金融事件節(jié)點(diǎn)

拔地而起的16大金控集團(tuán)

 

兩岸的金融業(yè)和金融機(jī)構(gòu)攀附經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而變化，形成不同的結(jié)構(gòu)特色、競(jìng)爭(zhēng)格局和商業(yè)模式。但金融業(yè)的產(chǎn)業(yè)邏輯幾乎沿著同一條路徑在演變：由銀行主導(dǎo)向以市場(chǎng)主導(dǎo)演進(jìn)；金融體系規(guī)模不斷擴(kuò)大，金融功能不斷增強(qiáng)，新興產(chǎn)品和模式不斷出現(xiàn)，業(yè)務(wù)之間的耦合性也在上升，信用膨脹和流動(dòng)性得以增強(qiáng)，金融機(jī)構(gòu)間的競(jìng)爭(zhēng)格局日趨穩(wěn)固。

 

金融業(yè)的發(fā)展依托于歷史進(jìn)程和當(dāng)下之勢(shì)，但金融機(jī)構(gòu)本身的戰(zhàn)略主動(dòng)性、企業(yè)家創(chuàng)新、商業(yè)模式突破也發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。比如中國(guó)大陸地區(qū)目前出現(xiàn)的螞蟻金服、水滴籌、眾安在線、微眾銀行、富途證券等模式，也比如深刻影響了臺(tái)灣期權(quán)市場(chǎng)的寶來證券（后被并入元大金控）。淡水多鯉魚，東海產(chǎn)黃魚。

 

如今，臺(tái)灣金融體系的完備性已經(jīng)比較充分，匹配于其的經(jīng)濟(jì)體量和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，其金融體系的表征如下：銀行信貸市場(chǎng)以服務(wù)中小企業(yè)為主，多層次的資本市場(chǎng)服務(wù)于上千家上市公司，股權(quán)一級(jí)市場(chǎng)缺失、本土資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)羸弱、股指期貨和期權(quán)等金融衍生品市場(chǎng)發(fā)達(dá)而商品期貨市場(chǎng)不存在，保險(xiǎn)市場(chǎng)過于發(fā)達(dá)。

臺(tái)灣各主要金融市場(chǎng)規(guī)模（萬億新臺(tái)幣）

 

具體到金融機(jī)構(gòu)層面，2001年，臺(tái)灣《金控法》頒布，建立了金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)。而今臺(tái)灣16大金控集團(tuán)占據(jù)了金融體系的絕大部分市場(chǎng)份額，其中大部分金控集團(tuán)系民營(yíng)背景，新興金融機(jī)構(gòu)已十分罕見。

 

臺(tái)灣的金控集團(tuán)雖身跨多業(yè)，但為避免資源過度分散、同質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)，都保有自己的核心主體產(chǎn)業(yè)。在16大金控集團(tuán)中，以銀行為核心企業(yè)的有9家，以壽險(xiǎn)業(yè)證券為核心企業(yè)的有3家，也有以證券業(yè)為核心的元大金控，以直投為特色的開發(fā)金控。

臺(tái)灣主要金控集團(tuán)

金融寡頭治下，屠龍少年成惡龍？

 

商業(yè)追求的是找到長(zhǎng)長(zhǎng)的坡和濕濕的雪，建立領(lǐng)域內(nèi)的絕對(duì)護(hù)城河；金融機(jī)構(gòu)掌舵人的追求和戰(zhàn)略規(guī)劃也大多基于此，因而更要依托于歷史歷程、社會(huì)環(huán)境和現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)體系，知?jiǎng)荨⒚鲃?shì)和借力發(fā)展。

 

金融體系一旦形成，其中的金融機(jī)構(gòu)便會(huì)有極強(qiáng)的反身性作用，反作用于整體的社會(huì)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)體系，兩者互為表里。

 

臺(tái)灣地區(qū)目前最大的金控集團(tuán)國(guó)泰金控和富邦金控系出同源（蔡氏家族），從臺(tái)灣的激烈競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中逐鹿而出，彎道超車了國(guó)有金融體系和機(jī)構(gòu)，于上世紀(jì)90年代后崛起為臺(tái)灣最大的金控集團(tuán)。但昔日的“屠龍少年”也在不知不覺中反作用于金融體系，一著不慎或淪為“惡龍”。食人魚放生，則滿池遭殃。

 

國(guó)泰金控、富邦金控以保險(xiǎn)業(yè)務(wù)起家，憑借其龐大的金融牌照資源，交叉銷售網(wǎng)絡(luò)，以及撼動(dòng)金融監(jiān)管的能量，奠定了在臺(tái)灣金融體系中絕對(duì)的龍頭地位。臺(tái)灣地區(qū)甚至于2005年對(duì)商業(yè)人壽保費(fèi)免掉稅額。

 

在金控集團(tuán)的體系中，各個(gè)金融子板塊之間往往從考核機(jī)制上被要求相互協(xié)作，因而金控集團(tuán)下的銀行財(cái)富管理部門有意識(shí)引導(dǎo)民眾購買保單。同時(shí)由于金控集團(tuán)壟斷了渠道，也助推了投資型保險(xiǎn)的發(fā)展而產(chǎn)生替代效應(yīng)，影響了資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)推出資管產(chǎn)品。臺(tái)灣地區(qū)人壽保險(xiǎn)和年金保險(xiǎn)在家庭部門的資產(chǎn)配置由2004年的8.32%上升到2016年的17.64%。在12年間，人壽保險(xiǎn)穩(wěn)定線性增長(zhǎng)，有價(jià)證券投資比例卻不斷同比降低。

 

臺(tái)灣保險(xiǎn)業(yè)借勢(shì)金控集團(tuán)的寡頭壟斷、商業(yè)模式和協(xié)同效應(yīng)而輝煌無比，保險(xiǎn)業(yè)的滲透度一度做到世界第一，2018年達(dá)到21.31%，遠(yuǎn)超世界平均水平6.13%。

 

福兮禍所倚，保險(xiǎn)業(yè)不受監(jiān)管的狂熱發(fā)展，保單毫無節(jié)制的售賣，讓臺(tái)灣的保險(xiǎn)公司成為一頭吞噬資金的巨獸。

 

上世紀(jì)，臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)保持中高速增長(zhǎng)，市場(chǎng)融資需求活躍，利率中樞較高，彼時(shí)臺(tái)灣保險(xiǎn)公司賣出太多高利率的保單，比如國(guó)泰人壽1962年開始賣保單，當(dāng)時(shí)利率在10％以上，2002年以前也仍保持在5％左右，但壽險(xiǎn)公司吸收了大量利率在5％以上的資金后，投資到臺(tái)灣現(xiàn)在的公債報(bào)酬率卻只有2％～3％，形成了所謂的“利差損”，成立時(shí)間久的老壽險(xiǎn)公司問題當(dāng)然最嚴(yán)重，因?yàn)樗麄兏呃实睦媳畏浅６唷?/span>

 

承保端成本畸高，資產(chǎn)端投資困難被迫加大境外投資的比重，凈資本不足，臺(tái)灣壽險(xiǎn)業(yè)這個(gè)游戲從2008年一直玩到今天，只要有低成本的新保單大規(guī)模源源不斷地進(jìn)來，游戲可能會(huì)永不停息。

 

2002年以后，為解決“利差損”，臺(tái)灣壽險(xiǎn)公司進(jìn)一步瘋狂吸金，資產(chǎn)規(guī)模從0.81萬億人民幣增加到6.35萬億人民幣，等于膨脹了6.85倍。韓國(guó)的保險(xiǎn)市場(chǎng)規(guī)模和臺(tái)灣地區(qū)差不多大，但臺(tái)灣保險(xiǎn)公司的償付能力和資本充足性遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如韓國(guó)。2018年底，中國(guó)大陸地區(qū)的保險(xiǎn)業(yè)凈值比為9.1%，日本為6%~7%，美國(guó)為9%~10%，韓國(guó)為8%，而臺(tái)灣地區(qū)只有4.25%。

臺(tái)灣地區(qū)保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)規(guī)模占金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)比趨勢(shì)

 

臺(tái)灣金融業(yè)最大的“阿喀琉斯之踵”就是以壽險(xiǎn)為核心業(yè)務(wù)的金控集團(tuán)過于龐大。在穩(wěn)固的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局下，缺乏反壟斷的機(jī)制，金融機(jī)構(gòu)的逐利性戰(zhàn)略導(dǎo)向太強(qiáng)，在細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)有著絕對(duì)的話語權(quán)，這導(dǎo)致臺(tái)灣地區(qū)的保險(xiǎn)業(yè)滲透度全球第一，但保單的人均保障額度卻遠(yuǎn)低于美日韓等國(guó)；與此同時(shí)，由于保費(fèi)規(guī)模擴(kuò)張速度遠(yuǎn)超經(jīng)濟(jì)增速，積累了龐大的冗余資金量，而保險(xiǎn)公司承保端成本過高和臺(tái)灣地區(qū)內(nèi)可投合意資產(chǎn)的容納量又有限，造成臺(tái)灣地區(qū)保險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用的境外投資占比全球第一，這背后或許意味著整個(gè)臺(tái)灣地區(qū)金融體系面臨著巨大的境外投資風(fēng)險(xiǎn)和匯兌風(fēng)險(xiǎn)。