我們正進(jìn)入“后房地產(chǎn)時(shí)代”

財(cái)政稅收，是洞悉中國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的重要指標(biāo)。

每一次中央層面的稅收改革，都深刻地改變著中國宏觀經(jīng)濟(jì)的大方向。

改革開放初期，“包干制”取代了“大鍋飯”，激活了地方的積極性，釋放了社會(huì)潛能，地方經(jīng)濟(jì)一躍而起。

1994年，分稅制取代了“包干制”，解決了中央財(cái)政危機(jī)，央地財(cái)政事權(quán)矛盾日益突出，手握財(cái)權(quán)的中央拉開了基建投資的大幕，財(cái)政緊缺的地方啟動(dòng)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)。

如今，2019年10月，央地財(cái)政稅收關(guān)系再次改革。國務(wù)院印發(fā)了一份《實(shí)施更大規(guī)模減稅降費(fèi)后調(diào)整中央與地方收入劃分改革推進(jìn)方案》。

這次改革方案，旨在增加地方收入，“緩解財(cái)政運(yùn)行困難”，增強(qiáng)地方自主權(quán)。具體內(nèi)容：

一是“保持增值稅‘五五分享’比例穩(wěn)定”。在2016年?duì)I改增時(shí)，國務(wù)院印發(fā)了一個(gè)《過渡方案》，將原來增值稅中央75%、地方25%，改成中央、地方各分享50%。如今，這一《推進(jìn)方案》再次明確“五五分享”，持續(xù)穩(wěn)定給地方輸血。

二是“調(diào)整完善增值稅留抵退稅分擔(dān)機(jī)制”。

三是“后移消費(fèi)稅征收環(huán)節(jié)并穩(wěn)步下劃地方”。

這意味著，消費(fèi)稅（2018年國內(nèi)消費(fèi)稅10632億元）將全部劃撥給地方，增加地方的財(cái)政收入。

此次改革，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)影響巨大。而這一改革，卻容易被業(yè)內(nèi)及關(guān)注樓市的人士所忽略。

智本社之前關(guān)于房地產(chǎn)的文章，形成了頂層設(shè)計(jì)“房住不炒”、外部市場“中美貿(mào)易戰(zhàn)”（金融開放）、內(nèi)部政策“土地財(cái)政”的判斷邏輯，得出的結(jié)論是：

“2019年開始，中國房地產(chǎn)經(jīng)過了20年的市場化之路、10年的金融化之路后，已完成了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長歷史使命，土地融資處于被動(dòng)性退出階段。”

從中央決策層面，房地產(chǎn)之于國民經(jīng)濟(jì)的地位已經(jīng)下降，今年兩會(huì)上，住房及房地產(chǎn)問題并沒有像往年一樣單列成章，同時(shí)，報(bào)告對(duì)房地產(chǎn)期望只是“平穩(wěn)發(fā)展”。

從外部市場來看，隨著中美貿(mào)易戰(zhàn)的推進(jìn)，以及中國主動(dòng)對(duì)外開放，尤其是金融開放，抑制房地產(chǎn)價(jià)格上漲，防止資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，是能否順利融入全球化市場的關(guān)鍵一步。

如此，中央把握整體大局、設(shè)置高壓線，要求房地產(chǎn)“穩(wěn)字當(dāng)頭”：穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房價(jià)、穩(wěn)預(yù)期。同時(shí)，將調(diào)控權(quán)下放給地方，推動(dòng)“一城一策”“因城施策”。

隨著棚改貨幣化收尾，抑制貨幣流向樓市，終結(jié)房企高周轉(zhuǎn)模式，房產(chǎn)稅推出倒計(jì)時(shí)，房地產(chǎn)的時(shí)代漸行漸遠(yuǎn)。

但從地方政府來看，房地產(chǎn)依然是不少地方經(jīng)濟(jì)的支柱，以及政府收入的重要來源，土地財(cái)政的依賴度依然很大。

所以，這一大方向就差一個(gè)環(huán)節(jié)，即如何解決地方政府對(duì)土地財(cái)政的依賴問題。

如今，這次財(cái)政稅收改革，重新劃分及明確央地財(cái)政分配，稅收向地方傾斜，增加地方事權(quán)靈活性，正好成為這一戰(zhàn)略實(shí)施的閉環(huán)。

如此，房地產(chǎn)時(shí)代謝幕了！

1. 中國房地產(chǎn)的根本邏輯

房地產(chǎn)，不僅僅是經(jīng)濟(jì)支柱，它支撐著一個(gè)本土經(jīng)濟(jì)體的國家信用及國民財(cái)富。

在本土經(jīng)濟(jì)體中，中國已經(jīng)形成了一套基于政策驅(qū)動(dòng)的增長方式。具體到房地產(chǎn)，中國的國有土地制度、稅收政策、土地財(cái)政，與房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)、城市化進(jìn)程、城市公共用品等直接相關(guān)。

房地產(chǎn)不僅僅是經(jīng)濟(jì)支柱那么簡單，它是國家信用體系的基石。從國家信用、貨幣（信貸）/國債（地方債務(wù)）、土地國有制度、土地財(cái)政、房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)，到城市化、城市人口、城市公共用品及生存權(quán)，這是一條深刻理解中國經(jīng)濟(jì)、貨幣以及房地產(chǎn)本質(zhì)的重要脈絡(luò)。

或許，很多人并不能夠完全明白，土地對(duì)于國民生存而言，意味著什么？

《詩經(jīng)》上說：“溥天之下，莫非王土；率土之濱，莫非王臣。”

在一個(gè)相對(duì)的封閉環(huán)境中，比如商周時(shí)期的領(lǐng)土城邦之內(nèi)，掌控土地意味著金字塔頂端的權(quán)杖，掌控著這土地上所有人的生存權(quán)。

城邦時(shí)代的歐洲有句諺語叫：“我的附庸的附庸不是我的附庸。”它說明了土地直接掌控者對(duì)領(lǐng)地的絕對(duì)統(tǒng)治權(quán)。

法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家理查德·坎蒂隆曾在《商業(yè)性質(zhì)概論》指出，土地壟斷者決定了一個(gè)國家的人口數(shù)量和市場價(jià)格。

坎蒂隆所指的土地壟斷者正是封閉經(jīng)濟(jì)體中的城邦領(lǐng)主。領(lǐng)主壟斷了土地，如何安排土地生產(chǎn)，比如種植多少糧食，種植多少葡萄，狩獵場多大，決定了這塊土地上能夠養(yǎng)活多少人，也決定了這塊土地上的糧食價(jià)格。

他舉了很多例子，比如說古代中國，古代中國大量的土地用于生產(chǎn)糧食，而不是狩獵或種植奢侈產(chǎn)品之用。這樣中國可以產(chǎn)出很多糧食供養(yǎng)大量的人口。

但是，歐洲的情況則參差不齊，有些地方的領(lǐng)主、地主奢侈無度，喜歡喝葡萄酒和狩獵，將大量土地種植葡萄和放牧。

這樣的結(jié)果是，這片土地上產(chǎn)出的糧食有限，糧食價(jià)格高漲，能夠養(yǎng)活的人口少。依附在這片土地上的人，不得不選擇不婚、晚婚、少生育，甚至殺嬰的方式，來換取生存權(quán)。

從房地產(chǎn)的角度來看，土地壟斷者壟斷了城市的土地，供給多少土地，以什么價(jià)格拍賣，決定了這座城市能夠容納多少人口，決定了這座城市的房價(jià)；同時(shí)，也間接決定了這座城市的年輕人是否結(jié)婚，是否晚婚，是否不生育，生育多少個(gè)孩子，是否生育二胎。

所以，土地壟斷權(quán)，是一個(gè)座城市的生存大權(quán)。土地制度、土地財(cái)政、房地產(chǎn)與城市的婚姻、教育、養(yǎng)老、社交以及生存權(quán)深度捆綁。

如果沒有房產(chǎn)，你將無法獲取優(yōu)質(zhì)教育權(quán)、優(yōu)質(zhì)婚育權(quán)、更好的社會(huì)地位以及信貸條件，甚至影響你和下一代的社交、就業(yè)與前途。

學(xué)位房是理解經(jīng)濟(jì)本質(zhì)最好的視角。優(yōu)質(zhì)教育權(quán)是城市生存權(quán)的核心，優(yōu)質(zhì)教育權(quán)取決于學(xué)位房，學(xué)位房支撐著房價(jià)，房價(jià)支撐著土地財(cái)政和貨幣，土地財(cái)政和貨幣支撐著一個(gè)國家的信用。

土地國有制度決定了土地供給，城市生存權(quán)爭奪擴(kuò)大了需求。如此，供給與需求共同支撐了房地產(chǎn)價(jià)格，然后托舉著一個(gè)國家的土地財(cái)政、貨幣信用、債務(wù)信用以及國家信用。

比如，美國在建國初期，因獨(dú)立戰(zhàn)爭而負(fù)債累累，聯(lián)邦財(cái)政及國家信用瀕臨崩潰。這時(shí)，聯(lián)邦財(cái)政部第一任財(cái)長漢密爾頓設(shè)計(jì)了一套基于美元和國債為基礎(chǔ)的金融體系，以應(yīng)對(duì)聯(lián)邦債務(wù)危機(jī)。

為了取得州政府的支持，強(qiáng)化聯(lián)邦政府權(quán)威，漢密爾頓宣布各州因戰(zhàn)爭所承擔(dān)的債務(wù)全部由聯(lián)邦政府支付。漢密爾頓此舉換得聯(lián)邦財(cái)政部的國債發(fā)行權(quán)。不過，拆東墻補(bǔ)西墻終歸不是辦法。

于是，聯(lián)邦政府按照此前通過的《關(guān)于西部土地測量和出售法令》（1785 年）、《西北法令》（1787 年），大舉擴(kuò)張國有土地（購買、掠奪、戰(zhàn)爭吞并土地），然后通過出售國有土地所得“用于償還債務(wù)或者履行償債業(yè)務(wù)”。

這就是美國土地財(cái)政的開端。

從杰斐遜總統(tǒng)開始，到1837年，聯(lián)邦政府通過拍賣土地獲得巨額土地出讓金，終于還清了所有的債務(wù)，而且國庫中還有大量的盈余。

土地財(cái)政，避免了美國聯(lián)邦解體以及國家破產(chǎn)，徹底鞏固了聯(lián)邦財(cái)政和國家信用。

當(dāng)然，也有操控失敗的案例。

歐洲國王、城邦領(lǐng)主曾經(jīng)以土地抵押發(fā)行債券，向城鎮(zhèn)商人、金融家借錢，這也是一種通過土地?cái)U(kuò)張國家信用及統(tǒng)治力量的方式。不過，一些國王、領(lǐng)主因戰(zhàn)敗而負(fù)債累累，最終失去土地，甚至王權(quán)。

法王路易十五窮兵黷武，大舉國債，四處征戰(zhàn)，因七年戰(zhàn)爭戰(zhàn)敗，以及支持美國獨(dú)立戰(zhàn)爭，導(dǎo)致國庫虧空，國債總額高達(dá)20億法郎。

到了路易十六時(shí)期，財(cái)政危機(jī)一觸即發(fā)，路易十六強(qiáng)行向農(nóng)民、市民為代表的第三等級(jí)征稅，最終局面失控，引爆了大革命。

中國在1954年的憲法中規(guī)定：“國家依照法律保護(hù)農(nóng)民的土地所有權(quán)和其他生產(chǎn)資料所有權(quán)。”這部憲法其實(shí)承認(rèn)農(nóng)村土地是私有制。但是，這張紙被后來的社會(huì)主義改造的滾滾洪流給碾壓了。到1956年，全國農(nóng)村私有土地基本消失，取而代之的是土地集體所有制。

1982年新修訂的憲法明確了土地國有化制度。這部憲法規(guī)定：“城市的土地屬于國家所有。農(nóng)村和城市郊區(qū)的土地，除由法律規(guī)定屬于國家所有的以外，屬于集體所有。”

1982年憲法為政府實(shí)施土地財(cái)政提供了法律支持，也為貨幣、債務(wù)以及國家信用奠定了基礎(chǔ)。

但是，八九十年代，中國城市化還處于起步階段，城市土地價(jià)值力量尚未挖掘。直到1994年分稅制改革，尤其是1998年房改之后，中國的貨幣、債務(wù)以及國家信用才快速地依托于土地、房地產(chǎn)及房價(jià)騰空而起。

比如，銀行發(fā)放信用貸款以土地、房地產(chǎn)作為抵押，中國的私人信貸大部分以房地產(chǎn)作為抵押物。又如，地方政府發(fā)行債券，以土地財(cái)政作為擔(dān)保，土地財(cái)政是地方政府的重要收入來源。再如，中央大搞“鐵公雞”，除了大量增值稅收入外，國有土地也是一項(xiàng)巨大的支持。

美國建國初期以及歐洲城邦時(shí)代，實(shí)行金屬貨幣或金本位制，貨幣擴(kuò)張能力受限，只能通過發(fā)行債券融資。但如今的信用貨幣時(shí)代，貨幣發(fā)行無需剛性兌付，貨幣擴(kuò)張能力被解放。信貸貨幣（非基礎(chǔ)貨幣）發(fā)行主要以土地及房地產(chǎn)為抵押物。

所以，信貸貨幣及公共債券，本質(zhì)上屬于土地本位。樓市本質(zhì)上是城市生存權(quán)本位。而貨幣、國債又是土地本位。由此可以推出，貨幣、公共債券實(shí)為城市生存權(quán)本位。

中國依靠國有土地政策以及近20年的土地財(cái)政快速地建立國家信用。中央以及各省各城以土地財(cái)政及國有土地為信用基礎(chǔ)，大規(guī)模擴(kuò)張國債、地方債和城投債，銀行大量發(fā)行信貸貨幣，然后大搞基建，大造新城。

如此，從國家信用到城市化中的婚姻、教育及生存權(quán)爭奪，這樣就形成了一條完整的鏈條：城市生存權(quán)競爭和土地供給少，支撐房地產(chǎn)價(jià)格，然后支撐財(cái)政、貨幣及債券，最終支撐國家信用。

在生存權(quán)本位的封閉經(jīng)濟(jì)體中，樓市和貨幣為什么堅(jiān)挺，因?yàn)槿艘�生存，要在城市里生存�?/p>

只要吸引足夠的人在城市生活，爭奪城市生存權(quán)必然托舉樓市和貨幣。

如此之多的人進(jìn)城買房，為學(xué)位房競爭房產(chǎn)，相當(dāng)于托舉著一個(gè)國家的國家信用、經(jīng)濟(jì)命脈及國民財(cái)富。

2. 開放經(jīng)濟(jì)體的房產(chǎn)邏輯

以上所討論的整套中國房地產(chǎn)的根本邏輯，都基于一個(gè)基本的前提，那就是本土經(jīng)濟(jì)體。

若在開放經(jīng)濟(jì)體下，或從本土經(jīng)濟(jì)體向開放經(jīng)濟(jì)體演變中，以上房地產(chǎn)的邏輯便不再成立，中國房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)也將面臨根本的轉(zhuǎn)變。

自中美貿(mào)易戰(zhàn)以來，判斷中國房地產(chǎn)及宏觀經(jīng)濟(jì)走勢時(shí)，就需要加入一個(gè)非常重要的維度，即開放經(jīng)濟(jì)體。

開放經(jīng)濟(jì)體，與本土經(jīng)濟(jì)體存在本質(zhì)區(qū)別，二者的增長邏輯、增長動(dòng)力、政策效果、市場風(fēng)險(xiǎn)、競爭烈度、市場規(guī)則等完全不同。

中國決策層、經(jīng)濟(jì)學(xué)家、企業(yè)家、投資人以及國民大眾，都有必要補(bǔ)上國際宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)這一門課程，以應(yīng)對(duì)中國正在主動(dòng)開放（金融開放及市場準(zhǔn)入）的市場變化——利率自由波動(dòng)、匯率自由浮動(dòng)、資金自由流通，以及國際宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)帶來的外溢性風(fēng)險(xiǎn)。

如今，隨著中美貿(mào)易摩擦深入發(fā)展，以及這次稅改重新劃分央地財(cái)政分配，房地產(chǎn)發(fā)展方向更加明確：

上線：金融開放（貿(mào)易摩擦）

底線：地方財(cái)政（地方債務(wù)）

對(duì)外開放，尤其是金融開放，到底對(duì)中國房地產(chǎn)產(chǎn)生多大的影響？

中國現(xiàn)行的房地產(chǎn)邏輯，建立在本土經(jīng)濟(jì)體中，政府控制著土地供給權(quán)、貨幣配置權(quán)，以及城市戶籍、教育、醫(yī)療等公共資源的支配權(quán)，房地產(chǎn)的規(guī)模及價(jià)格漲跌基本上由這三種權(quán)力決定。

而金融一旦開放，相當(dāng)于這一完美邏輯的前提不存在。通常而言，金融開放以利率自由波動(dòng)，匯率自由浮動(dòng)，資本自由進(jìn)出為主要特征。匯率波動(dòng)以及資本跨境流通，將成為房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)最不確定因素。

在開放經(jīng)濟(jì)體中，資本和人才不再依附于城市這片土地上生存，土地供給權(quán)、貨幣配置權(quán)，以及城市戶籍、教育、醫(yī)療等公共資源的支配權(quán)，對(duì)房地產(chǎn)的決定性影響大大被削弱。

當(dāng)土地供給減少，房地產(chǎn)價(jià)格上漲時(shí)，資本及人才可以在全球?qū)で髢r(jià)值洼地或規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

例如，你有2000萬元人民幣，可以選擇在深圳買房，若你覺得深圳房價(jià)太高也可以兌換成美金在美國或澳洲購買不動(dòng)產(chǎn)、股票或其它類資產(chǎn)。或者，你可以將深圳的房產(chǎn)出售，以置換成他國的其它資產(chǎn)，作為分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)貨幣供應(yīng)擴(kuò)大，支持房地產(chǎn)投資及信貸發(fā)放，以維持房地產(chǎn)價(jià)格時(shí)，資金可能會(huì)擔(dān)心本幣貶值而兌換成他國貨幣，如此貨幣擴(kuò)張政策的效果被削弱，還可能引發(fā)資金外流和匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

在這種開放經(jīng)濟(jì)體中，國內(nèi)內(nèi)陸河與國際太平洋相連接，水平面相互接近，資本自由流通。一旦匯率能夠自由匯兌，資金可以自由流通，國內(nèi)資本定然在全球?qū)で髢r(jià)值洼地和避風(fēng)港。如此，貨幣政策和財(cái)政政策效果大大減弱，過去房地產(chǎn)那套基于政策邏輯就不太靈光了。

當(dāng)然，中國一旦加入全球開放經(jīng)濟(jì)體，國際資本也會(huì)更放心地來中國尋求投資機(jī)會(huì)。但是，在金融市場開放的過程中，由于不知道兩個(gè)市場到底存在多大的差距，不清楚資產(chǎn)價(jià)格是否在同一水平面，有可能引發(fā)資本外流的“泄洪”風(fēng)險(xiǎn)。

假如資本認(rèn)為國內(nèi)城市房價(jià)過高，有可能在金融開放時(shí)，涌入國外置換成低價(jià)資產(chǎn)，如此不僅沖擊房價(jià)，還可能導(dǎo)致匯率貶值，引發(fā)一連串的金融風(fēng)險(xiǎn)。

歷史上，日本、泰國、墨西哥、阿根廷都在金融開放的過程中，遭遇因政策不當(dāng)引發(fā)的外溢性風(fēng)險(xiǎn)。

所以，金融開放不能一放了之，應(yīng)循序漸進(jìn)、按部就班。更重要的是，一邊有節(jié)奏開放的同時(shí)，另一邊必須對(duì)內(nèi)改革，降低資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)，與國際資產(chǎn)價(jià)格相接軌，與國際金融周期相匹配，與國際市場規(guī)則相適應(yīng)。

中國已制定了外商投資法，降低了金融領(lǐng)域的外資準(zhǔn)入門檻。中國取消了合格境外投資者（QFII/RQFII）投資額度限制，促進(jìn)金融市場對(duì)外開放。中國推行利率并軌改革，完善貸款市場報(bào)價(jià)利率(LPR)形成機(jī)制。

雖然中國金融開放可能還需要很漫長的過程，但是防患于未然，在對(duì)外開放大勢所趨的背景下，抑制房地產(chǎn)價(jià)格上漲，防范資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)成為與對(duì)外開放相匹配的必然選項(xiàng)。

這一年多來，中國不斷地給房地產(chǎn)“降溫”：

房地產(chǎn)在中央層面報(bào)告的地位下降，房地產(chǎn)企業(yè)及老板不作為刻意塑造及宣傳的對(duì)象；

棚改貨幣化接近收官，首次提出“收縮型城市”，要求中小城市嚴(yán)控增量、盤活存量；

嚴(yán)控資金進(jìn)入樓市，打擊房企對(duì)外舉債，終結(jié)房地產(chǎn)高周轉(zhuǎn)，這個(gè)行業(yè)開始慢下腳步。

總之，“經(jīng)濟(jì)去房地產(chǎn)化，房地產(chǎn)去泡沫化”，大勢所趨，旨在在為金融開放做準(zhǔn)備。

這一過程，最核心的問題依然橫亙?cè)谀抢铮�即地方政府的土地�?cái)政及債務(wù)問題。

如今房地產(chǎn)稅的推出進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，這一項(xiàng)稅收收入雖然劃給地方政府，但是后者難言有多少積極性。主要原因是，土地出讓金是一次性收取了70年的費(fèi)用，而房地產(chǎn)稅是一項(xiàng)長效機(jī)制——錢來得太慢，難以覆蓋土地財(cái)政缺口。

以2017年土地出讓收入5.2萬億為標(biāo)準(zhǔn)，要使房地產(chǎn)稅超過土地出讓收入；免征面積0平時(shí)，稅率需在2.5%以上；免征面積12平時(shí)，稅率需在4%以上。因此，如果免征面積超過12平，稅率在4%以內(nèi)，房地產(chǎn)稅無法替代土地出讓收入。[2]

如今，稅改政策出臺(tái)，旨在緩解地方政府的財(cái)政壓力，配合地方的“一城一策”調(diào)控政策，以降低地方政府對(duì)房價(jià)上漲以及土地出讓金的迫切需求，從而達(dá)到抑制資產(chǎn)泡沫目的。

所以，在金融開放的高線之下，地方政府土地財(cái)政壓力越小，債務(wù)負(fù)擔(dān)越輕，房價(jià)上漲的訴求越不強(qiáng)烈。

3. 后地產(chǎn)時(shí)代的判斷邏輯

中國經(jīng)濟(jì)周期是房地產(chǎn)周期。

中國房地產(chǎn)與經(jīng)濟(jì)周期的演變之路——

中國房地產(chǎn)的發(fā)展沖動(dòng)，最早發(fā)端于1994年分稅制改革之后，地方政府對(duì)于財(cái)政收入的“窮則思變”。本質(zhì)上，是中央與地方財(cái)政事權(quán)矛盾妥協(xié)之結(jié)果。

與美國當(dāng)年一樣，都是因?yàn)?ldquo;缺錢”，才想到“國有土地”融資這條路。不同的是，美國是面臨財(cái)政危機(jī)的聯(lián)邦政府賣地，各州政府免了債務(wù)，而中國是中央通過分稅制解決了財(cái)政危機(jī)，地方政府則想辦法一次性收取70年土地出讓租金（所有權(quán)未發(fā)生轉(zhuǎn)移）。

這次分稅制改革阻力很大，為了滿足地方的財(cái)政要求，中央將土地出讓金劃撥給了地方。當(dāng)時(shí)，城市化沒有興起，房地產(chǎn)尚未市場化，大多數(shù)人還沒有房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)的概念，也沒有意識(shí)到土地出讓金的巨大潛力。

1997年受亞洲金融風(fēng)暴沖擊，地方招商引資難度增加，內(nèi)地省份財(cái)政極為困難，開始想辦法謀求土地財(cái)政之路。

第二年房地產(chǎn)市場化改革開啟破冰之路。

2001年加入WTO之后，中國經(jīng)濟(jì)騰飛、城市化大邁步，相應(yīng)帶來的投資熱度與市場需求上升，再加央行外匯占款快速增加推動(dòng)的貨幣寬松，以及國有商業(yè)銀行的壯大，為房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)周期奠定了基礎(chǔ)。

2003年，《招標(biāo)拍賣掛牌出讓國有土地使用權(quán)的規(guī)定》出臺(tái)，標(biāo)志著中國房地產(chǎn)正式啟動(dòng)野馬脫韁模式。

從1998年到2008年，屬于房地產(chǎn)市場化的十年。

從2008年到2018年，則是房地產(chǎn)貨幣化的十年。

這十年，在寬貨幣、寬信貸的支持下，房地產(chǎn)的發(fā)展軌跡也從市場化之路，演變?yōu)榻鹑诨�之路。地方政府依賴于土地融資，商業(yè)銀行依賴于地產(chǎn)信貸，城投公司及國有房企依賴于土地及信貸資本，資管公司依賴于地產(chǎn)抵押之上的批發(fā)性資本，私人資本依賴于直接的樓市套利。

不過，這十年的房地產(chǎn)伴隨著明顯的調(diào)控周期——

2009年，房地產(chǎn)受寬貨幣的刺激觸底反彈；

2010年4月，推出“國十條”，同年9月又出“國五條”；

2011年1月，推出“新國八條”；

2013年2月，推出“新國五條”；

2015 年，推出“330新政”“930 新政”；

2017 年，推出“317 新政”。

房地產(chǎn)市場在2010年、2013年、2017年呈現(xiàn)小周期性波動(dòng)。但是，每一次調(diào)控之后，房地產(chǎn)又快速上漲，于是，坊間流行房地產(chǎn)“夜壺論”。

尤其是在2016年，一線城市房價(jià)翻倍，三四線城市緊隨其后。在棚改貨幣化的驅(qū)動(dòng)下，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長、土地融資的歷史使命進(jìn)入巔峰執(zhí)行狀態(tài)。

但是，從2018年下半年開始，房地產(chǎn)跳出了“越調(diào)越漲”的邏輯，其增長邏輯也正在根本性轉(zhuǎn)變——經(jīng)濟(jì)去房地產(chǎn)化，房地產(chǎn)去泡沫化。

這意味著，中國房地產(chǎn)周期時(shí)代結(jié)束，房價(jià)快速增長的時(shí)代終結(jié)。

但是，房地產(chǎn)時(shí)代謝幕，并不是意味著房價(jià)下跌、投資下降，也不意味著房地產(chǎn)不作為經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)。

房地產(chǎn)在土地財(cái)政之上的慣性尤大，在國民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)了龐大的體量。更重要的是，在本土經(jīng)濟(jì)體中，土地及房地產(chǎn)支撐著整個(gè)貨幣、國債、國家信用及國民財(cái)富。

中國從本土經(jīng)濟(jì)體走向開放經(jīng)濟(jì)體，需要國民經(jīng)濟(jì)增長方式實(shí)現(xiàn)脫胎換骨的轉(zhuǎn)變。“經(jīng)濟(jì)去房地產(chǎn)化”只是其中一個(gè)（重要）環(huán)節(jié)。這一轉(zhuǎn)型的步伐與決心，與整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長速度及競爭力相關(guān)，與金融開放的步伐與壓力匹配。

從國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)來看，2019年第三季度GDP按年增長6%，遜于市場預(yù)期的6.1%，是繼今年第二季度6.2%后，再創(chuàng)自1992年有記錄以來的季度最低增長速度[3]。

市場預(yù)計(jì)，中國GDP增速有可能進(jìn)入“5”時(shí)代。經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平曾經(jīng)說：“新5%比舊8%好。”但問題是，若5%不是“新的”而是“舊的”呢？

比如，當(dāng)經(jīng)濟(jì)增速下行，但是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)尚未實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型，技術(shù)升級(jí)不足，GDP依然在舊動(dòng)能下跌入5%水平，這時(shí)該怎么辦？

這時(shí)，決策層很可能會(huì)繼續(xù)增加舊動(dòng)能的投入，大力投資房地產(chǎn)，以維持GDP增速。

從國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)來看，雖然GDP增速有所下滑，但是有一項(xiàng)數(shù)據(jù)很搶眼，那就是房地產(chǎn)投資規(guī)模及增速。

1-9月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資98008億元，同比增長10.5%。其中，住宅開發(fā)投資72146億元，增長更是高達(dá)14.9%。

房地產(chǎn)投資依然如此大規(guī)模及高增長，說明中國房地產(chǎn)依然處于高投資水平。這是中國在當(dāng)前及過渡期內(nèi)維持經(jīng)濟(jì)增速的一種策略。

所以，在后地產(chǎn)時(shí)代，房地產(chǎn)時(shí)代謝幕，但是房地產(chǎn)并未消失，房地產(chǎn)投資在短期內(nèi)或某個(gè)階段依然會(huì)維持較大規(guī)模。

可以預(yù)計(jì)的是，在后地產(chǎn)時(shí)代——

一、整體上，房價(jià)上漲動(dòng)能受到抑制，上漲和下跌概率都小，以長期橫盤、小幅震蕩為主；

二、局部上，房價(jià)分化比較明顯，一線城市及城市核心地段價(jià)格比較穩(wěn)定，但是人口凈流出的城市下降可能性大；

三、短期看，房地產(chǎn)投資規(guī)模依然會(huì)很大，依然是支撐地方經(jīng)濟(jì)的中堅(jiān)力量，只是房地產(chǎn)的使命從過去拉動(dòng)增長，變成托舉經(jīng)濟(jì)不下滑。

若持續(xù)大規(guī)模投資，房地產(chǎn)產(chǎn)能則會(huì)大幅度上升，這樣用不了多久，中國又會(huì)面臨產(chǎn)能過剩、庫存過大、杠桿過高的問題。而價(jià)格又被“蓋頂”，到時(shí)最不愿意看到的是再來一次貨幣化出清。

在本土經(jīng)濟(jì)體中，土地是國家信用的核心資產(chǎn)。在向開放經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)型的過程中，國民經(jīng)濟(jì)需要培養(yǎng)新的信用資產(chǎn)。

例如，紐約、倫敦、東京、香港、上海、深圳，這幾大金融城，都是高房價(jià)城市。房產(chǎn)和土地是金融體系的支柱，是融資最重要的抵押物。但是，不同的是，紐約、倫敦金融城使用大量國債以及其它金融衍生品作為抵押物，對(duì)房地產(chǎn)的依賴度要小于深圳和上海。

如果深圳和上海的房價(jià)大幅度下跌，這兩座城市的金融資產(chǎn)將大幅度縮水，甚至引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。而紐約、倫敦、東京則發(fā)生過多次金融危機(jī)，為什么它們依然能夠維持金融城的地位？

在開放經(jīng)濟(jì)體中，貨幣、國債、保險(xiǎn)、股票、證券、衍生品以及土地價(jià)值，都體現(xiàn)了國民經(jīng)濟(jì)的整體實(shí)力，如科技、制造、創(chuàng)新、制度等，貨幣信用本身也是一國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的體現(xiàn)（不否認(rèn)美國在某些時(shí)期的過度金融化）。

所以，在后地產(chǎn)時(shí)代，經(jīng)濟(jì)去房地產(chǎn)化去的是舊產(chǎn)能，房地產(chǎn)去泡沫化去的是劣質(zhì)需求，只有供給新產(chǎn)能、新技術(shù)、新制度，才能幫助國民經(jīng)濟(jì)在全球經(jīng)濟(jì)大潮中投下一個(gè)堅(jiān)實(shí)的信用之錨。

文章來源：智本社